Mes chères impertinentes, mes chers impertinents,
Steen Jakobsen est l’économiste en chef de Saxo Bank. Il n’a pas, pour un économiste de banque, la langue dans sa poche, et dans ce secteur étouffant, cela représente une bouffée d’air.
Son dernier papier de fin mars, est intitulé ” La Fed s’est rendue, et voici ce qui va suivre”…
Que signifie que la FED s’est rendue? Tout simplement, le fait qu’il n’y aura plus jamais aucune normalisation de la politique monétaire, que les taux ne monteront plus jamais, simplement parce que les économies qui reposent sur la dette ne peuvent pas le supporter.
Ce constat, je le partage avec vous depuis des années. Cela veut dire que l’allocation d’actifs que je vous invite à avoir implique logiquement de migrer des actifs financiers vers les actifs tangibles et que le réagencement d’un patrimoine cela prend du temps, beaucoup de temps!
N’oubliez pas que les actions d’entreprises qui sont des “titres de propriétés” sont aussi une forme d’actifs tangibles puisque vous détenez une part de ces entreprises et donc des actifs tangibles de ces entreprises (usines, magasins, etc).
Voici la traduction du dernier article de Steen Jakobsen que je vous soumets pour alimenter votre réflexion. Nous reparlerons de ces sujets dans les prochains jours et dans la prochaine lettre STRATEGIES du mois d’Avril.
” La Fed s’est rendue, et voici ce qui va suivre”…
Si vous connaissez mes recherches des 20 dernières années, vous savez que je ne suis pas fan des banques centrales ; ce sont des bureaucrates glorifiés qui ont un sens académique de l’infaillibilité et qui croient avoir une vision suprême de l’économie et des marchés. Mais hier a marqué un nouveau creux pour les banquiers centraux mondiaux alors que le Federal Open Market Committee des États-Unis a complètement jeté l’éponge.
Quiconque a jamais pensé que la Fed ou d’autres banques centrales sont vraiment “indépendantes” devrait dépenser 20 $ pour le grand livre de Paul Volcker “Keeping at It” de 2018. Volcker y raconte comment Jimmy Carter et Ronald Reagan ont essayé (avec un succès partiel) de lui imposer, à lui et à la Fed, un assouplissement dans les années 1980.
(Jetez aussi un coup d’œil à Nixon et à sa relation avec le prédécesseur de Volcker à la présidence de la Fed, Arthur Burns…)
L’actuel président Jerome Powell se voyait comme un nouveau Volcker, mais hier soir, il a cimenté sa panique depuis la réunion du FOMC de décembre, et a plutôt réduit à néant le personnage d’Alan “the Maestro” Greenspan, qui a lancé toute notre triste ère de bulles en série dans la banque centrale.
Depuis, la mission de la Fed a toujours été de défier le cycle économique et de le remplacer par un cycle de crédit en expansion constante.
Cette dernière réunion du FOMC a déclenché une course vers le bas, avec la Banque centrale européenne en tête, mais la Fed et la Banque d’Angleterre gagnent rapidement du terrain.
Je suis actuellement à Londres, et en route pour la Chine et Hong Kong je suis accompagné par l’impressionnant Dr Charles Su de CIB Research, Chine. Lui et moi sommes d’accord sur beaucoup de choses, mais une en particulier :
La politique monétaire est morte.
J’estime depuis longtemps que la politique monétaire est malavisée et improductive, mais la différence, c’est que nous atteignons maintenant le point d’inflexion le plus important depuis la crise financière mondiale, alors que la médecine de la banque centrale perd rapidement le peu de puissance qu’elle avait. Entre-temps, le tort causé au patient n’a fait que s’accumuler : le système économique souffre de la lassitude causée par l’inégalité, le mal-investissement, le manque de productivité, l’argent bon marché sans fin et le manque total de responsabilité.
Les prochaines étapes de la politique monétaire consisteront à considérer les banques centrales comme de simples auxiliaires de l’impulsion budgétaire des gouvernements. Le cadre de la politique monétaire est déguisé en ” théorie monétaire moderne “, et il arrivera bientôt et entrera en vigueur, peut-être après un été de non-amélioration ou pire dans le paysage économique actuel. Qu’est-ce que cela signifierait ? Pas d’amélioration réelle des données, une impulsion de crédit trop faible et trop faible pour faire autre chose que de stabiliser ces données et un agenda géopolitique qui continue de s’éloigner d’un cadre multilatéral et se transforme en une série de programmes nationalistes désordonnés.
Pour mémoire, la MMT n’est ni moderne, ni monétaire, ni théorique. Il s’agit d’un récit politique à l’usage tant des banquiers centraux que des politiciens. La version orthodoxe de la MMT vise à maintenir le plein emploi comme principal objectif de la politique monétaire, les taux d’imposition étant modulés pour atténuer toute menace d’inflation découlant de dépenses dépassant les contraintes budgétaires (dans la MMT, un gouvernement n’a pas à se soucier de l’équilibre budgétaire, puisque la banque centrale est simplement là pour maintenir les taux d’intérêt ciblés tout au long de la courbe si nécessaire).
Plus important encore, cependant, la MMT est la réponse naturelle aux déséquilibres de l’assouplissement quantitatif et aux cris des populistes. Compte tenu de la montée du trumpisme et du socialisme démocratique aux États-Unis et des révoltes populistes de tous bords en Europe, nous savons que lorsque les pourparlers budgétaires commenceront en mai (en Europe, après les élections législatives) et en octobre (aux États-Unis), les gouvernements du monde entier parleront du programme du MMT : investissement dans les infrastructures, réduction des inégalités et réforme du code fiscal pour favoriser plus de travail à bas régime.
Nous savons également que le marché du travail est déjà très serré et que s’il y a une autre pression sur les dépenses budgétaires, l’offre de main-d’œuvre et de ressources sera insuffisante. Tor Svelland de Svelland Capital, qui se joint à Charles et moi à l’événement Gateway to China, l’a bien dit. L’hypothèse d’un flux continu de ressources est en contradiction avec la réalité du sous-investissement massif.
Les banquiers centraux et les politiciens indirects espèrent l’inflation, et en 2020, ils l’obtiendront – à la pelle. Malheureusement, ce ne sera pas le bon type : l’inflation globale sans croissance réelle ni productivité. Une répétition des années 1970, peut-être ?
Préparez-vous à des interventions gouvernementales plus importantes et à des interventions politiques massives à un nouveau niveau et d’une nouvelle nature. Celles-ci seront motivées par une impulsion budgétaire visant à stimuler la demande plutôt qu’à gonfler les prix des actifs. Elle entraînera une stagflation du type léger ou même du type lourd, selon la distance parcourue par la MMT.
Hier soir, un client a posé une excellente question : quelle part de ce scénario est déjà incluse dans le prix ?
Voici mon point de vue : Depuis décembre, le thème macro-économique de Saxo est la panique politique mondiale qui s’annonce et qui s’est maintenant pleinement concrétisée. La Fed s’est avérée plus lente à céder que la BCE, mais hier soir, elle les a vus abandonner complètement. L’accord commercial entre les États-Unis et la Chine, une autre incertitude clé, est évalué positivement et les marchés jouent un accord en dépit de nombreuses choses qui peuvent mal tourner.
L’affaire Brexit, cependant, est extrêmement mal évaluée. Le plus grand défi du Royaume-Uni n’est peut-être même pas le numéro de cirque connu sous le nom de Brexit, mais plutôt l’effondrement du cycle du crédit britannique que notre économiste Christopher Dembik a pointé du doigt et qui risque d’entraîner une chute de 2% du PIB britannique. Si rien ne change au cours des six à neuf prochains mois, et rien ne changera, l’économie britannique sera en chute libre. Oubliez le Brexit, les actifs britanniques sont tout simplement mal évalués en raison de l’absence de flux de crédit dans le pipeline.
Au cours des trois à cinq prochaines années, l’afflux global de capitaux à destination de la Chine dépassera les 1 000 milliards de dollars.
La Chine est également mal comprise et mal évaluée. Si nos deux entretiens que nous avons eus jusqu’à présent avec nos clients sur la Chine et l’ouverture de ses marchés m’ont appris quelque chose, c’est que la ” réserve ” occidentale sur tout ce qui est chinois est entièrement fondée sur des préjugés.
La gouvernance est le mot qui revient sans cesse dans les discussions. Je ne suis pas fan de la gouvernance à la chinoise, mais… moins de 10% des actifs sous gestion mondiaux se trouvent actuellement en Chine. Rien que cette année, les obligations chinoises seront incluses dans les indices mondiaux tels que Barclays, Russell et S&P, et l’allocation à la Chine dans l’indice MSCI des marchés émergents quadruplera, passant de 5 à 20%. Selon des estimations très prudentes, l’afflux global de capitaux à destination de la Chine au cours des trois à cinq prochaines années dépassera 1000 milliards de dollars.
La Chine est peut-être le pays du monde qui est le moins susceptible de mal traiter les capitaux entrants. Elle est passée du statut d’exportateur de capitaux à celui d’importateur. Elle a un compte de capital semi-fermé, ce qui signifie que peu d’argent sort, mais un afflux massif commence à rentrer à mesure que les investisseurs mondiaux acquièrent des actifs chinois.
La Chine et son modèle de croissance doivent maintenant partager le fardeau de devenir un pays industrialisé, et Pékin sait que la seule façon de maintenir les flux de capitaux en 2019 est de bien traiter les investisseurs. Sur le plan intérieur, le CCP semble signaler qu’il veut que les investisseurs canadiens déplacent l’épargne excédentaire du marché de l’habitation ” moussant ” (NDLR que l’on pourrait traduire par “en bulle) et moins productif vers le marché des actions, où les capitaux peuvent circuler vers des entreprises plus productives. Les investisseurs étrangers sont plus susceptibles de vouloir participer au marché des actions plus liquide et plus familier.
2019 pour la Chine, c’est comme 2018 pour les États-Unis. Au cours des dix premiers mois de 2018, le marché boursier américain a été presque entièrement alimenté par les programmes de rachat alimentés par la réforme fiscale de Trump. Les entreprises américaines ont investi plus de 1 000 milliards de dollars dans des rachats au cours de l’année. Cette année, le gouvernement chinois demande à ses 90 millions d’investisseurs particuliers chinois d’augmenter leur allocation au marché boursier, tandis que les investisseurs et les répartiteurs de capitaux mondiaux devront accroître leur exposition à la Chine à mesure que ses marchés financiers seront repondérés”.
Comme vous le voyez, il y a deux choses à retenir.
La première c’est la TMM dont je vous ai déjà parlé ici par exemple, et qui représente notre futur économique aux impacts monétaires conséquents et que l’on peut résumer comme une fuite en avant.
La seconde, c’est le poids grandissant de la Chine dans la financiarisation de l’économie. Je suis plus réservé sur ce dernier point, car il se pourrait que les évolutions de la démondialisation sous l’influence de l’Amérique de Trump mais aussi d’une Allemagne menacée par la Chine prennent un nouveau tour.
Il est déjà trop tard, mais tout n’est pas perdu. Préparez-vous !
Charles SANNAT
« Insolentiae » signifie « impertinence » en latin
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« À vouloir étouffer les révolutions pacifiques, on rend inévitables les révolutions violentes » (JFK)
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